Венчурное похмелье. Уроки 2016 года для стартапов и их инвесторов

Первый кризис, случившийся на рынке стартапов на стыке тысячелетий, кризис доткомов в конце 1990-х, оставил после себя множество историй разорения технологических компаний. Инвесторы верили, что «вот-вот и онлайн захватит весь мир» и были готовы  инвестировать огромные суммы в недоказанные модели. Но подвели темпы развития интернета. Для многих новомодных моделей  онлайн-бизнеса в 2000-х просто-напросто не нашлось потребителей. На дефиците спроса сказались также и технические ограничения —  например, отсутствие смартфонов и  постоянного интернет-доступа  мобильных устройств. При этом  многие модели на самом деле были вполне работоспособными — просто темпы развития, которых ждали инвесторы,  оказались нереалистичными.

Пожалуй, самыми знаковыми стартапами того времени стали сервис по доставке продуктов питания на дом Webvan, получивший  $400 млн от венчурных инвесторов,  и сервис быстрой локальной доставки Kozmo с $250 млн вложений. Показательно, что оба  направления сегодня стали одними из самых модных трендов в венчурном мире: Kozmo вообще можно считать родоначальником сегмента on-demand («услуга по запросу», где работают Uber, Postmates и пр.), а в доставку продуктов питания идут все современные ретейлеры от Whole Foods до Amazon. Но в 2000 году после резкого падения индекса NASDAQ (на пике средняя оценка торгуемой на бирже компании составляла 200х прибылей против 20х сейчас), инвесторы переосмыслили перспективы развития интернета и не стали больше поддерживать переоцененные убыточные компании. Закончилось все печально, большинство стартапов того времени обанкротилось, а многие инвесторы на годы покинули венчурный рынок.

Происходящее на рынке стартапов в последние несколько лет часто сравнивают с тем временем. Как и 20 лет назад, одна из основных причин надувания пузыря на технологических рынках  —  переизбыток денег. Венчурная индустрия — крошечный сегмент большого финансового рынка. Размер индустрии не превышает 1% совокупных финансовых активов (ежегодный объем всей мировой венчурной индустрии  — $100 млрд  — против десятков триллионов широкого финансового рынка). И когда после кризиса 2008 регуляторы  начали восполнять ликвидность мировой финансовой системы, даже небольшое  перетекание денег в венчурный сегмент привело к его быстрому росту. Особенно бурными стали последние несколько лет, когда с 2013 года до 2015-го глобальная венчурная отрасль выросла почти вдвое и объем инвестиций достиг максимума со времен краха доткомов. За эти годы в моду вошли такие термины, как «мегасделки» (более $500 млн) и «мегафонды» (объемом более $1 млрд). И если раньше для компании «поднять» раунд на более чем $1 млрд казалось недостижимой целью (и таких компаний не было еще пять лет назад), то теперь Uber может проводить по несколько таких сделок за год, а китайская Ant Financial  привлекает за раз на  целые $4,5 млрд.

Но, как напоминает нам урок  начала 2000-х, рынки не могут расти вечно. В какой-то момент инвесторы начинают искать свою доходность, а учитывая, что цикл между венчурными раундами обычно составляет не более двух лет, первые показательные истории венчурного «похмелья» стали появляться в конце 2015-го. А 2016-й стал первым годом в современной истории венчурной индустрии, когда рынок показал серьезное падение, обнаружив целый ворох проблем, оказавших серьезное влияние на многие очень  известные стартапы.  По данным CB Insight и KPMG, объем венчурного рынка вернулся на уровень 2014 года —  к показателям в районе $25 млрд венчурных инвестиций в квартал (против почти $40 млрд проинвестированных в рекордном III квартале 2015 года).  Но даже несмотря на снижение активности, глобальный объем венчурных инвестиций в 2016-м, скорее всего, превысит $100 млрд в год, что все равно является довольно  высоким уровнем, который позволяет активно продолжать финансирование стартапов. Возможно, мы — в пузыре, но пик его роста уже миновал.  2016 год был богат на события, которые должны хотя бы на какое-то время повысить эффективность венчурных инвестиций. У инвесторов обычно короткая память, но преподнесенные уроки в прошедшем году, хочется верить, окажутся поучительны. 

Венчурные инвесторы часто говорят:  бывают хорошие компании, но плохие сделки. Само по себе участие в капитале  успешного стартапа  (пусть даже самого успешного) не гарантирует отличной доходности. Похоже, в этом году многие инвесторы осознали, что они проинвестировали за последние несколько лет в хорошие компании по слишком высоким оценкам. Это  вызвало массовую волну переоценок стартапов в 2016 году.  В списке  подешевевших за этот год стартапов —  компании по всему миру. Так, американский производитель фитнес-трекеров и акустики Jawbone по итогам раунда в начале 2016 года потерял половину стоимости (около $1,5 млрд), а концу года компания столкнулась с проблемами в оплате поставок новых устройств, и теперь ее будущее совсем туманно. Китайский производитель смартфонов Xiaomi, некогда самый дорогой стартап мира, по оценкам экспертов, вообще мог подешеветь в 10 раз с позапрошлогодних $46 млрд, не выдержав конкуренции с другими китайскими производителями. А группа, в которую входит российская Lamoda, Global Fashion Group, холдинг немецкой стартап-фабрики Rocket Internet, в последнем раунде инвестиций в этом году подешевела более чем в три раза —  с прошлогодних $3,4 млрд до $1,1 млрд.

Ситуация действительно отчасти напоминает произошедшее после кризиса доткомов. Потеряв значительную часть стоимости (из-за кризиса ликвидности в отрасли и общего снижения мультипликаторов, по которым оценивают технологические компании), многие стартапы не смогли привлечь новые  раунды инвестиций и продолжить развитие. Конечно, сейчас не стоит ждать повторения истории доткомов: в то время у многих компаний экономика в принципе не могла работать при существовавшем тогда спросе. Сейчас же даже такие модели, как «Uber для выгула собак» (DogVacay),  привлекают по полсотни миллионов долларов инвестиций и могут стать неплохим бизнесом. Но,  как и 15 лет назад, погоня за темпами роста бизнеса любой ценой может дорого стоить стартапу с недоказанной бизнес-моделью, а изначально высокая оценка часто не позволяет компании привлекать инвесторов на более поздних стадиях или, что еще хуже, вообще закрывает дорогу к дополнительному финансированию.

Иногда лучше поднимать меньший раунд, по меньшей оценке, чем наоборот, —  сюжет, обыгранный в ставшем очень популярным в последние годы  сериале «Кремниевая Долина».  Это правило для многих предпринимателей  звучит  контринтуитивно, но оно отражает реальность венчурной индустрии. Логика здесь проста: для большого числа стартапов масштабирование  требует значительного числа инвестиционных раундов (например, до IPO компании обычно проводят как минимум четыре инвестиционных раунда). Сильно задрав оценку в одном из первых раундов, дальше нужно будет либо показать огромный рост до привлечения следующих инвестиций,  либо соглашаться на снижение оценки, что чревато для инвестиционной репутации бизнеса и может в дальнейшем отпугнуть других инвесторов. Именно такую дилемму пришлось решать многим стартапам в 2016 году.

Произошло в 2016-м и другое важное событие — Трамп сменил на посту одного из самых прогрессивных в плане политики в сфере  ИТ президентов мира. Летом этого года в интервью Bloomberg  Обама даже намекнул на возможное продолжение карьеры в венчурной индустрии. И если политики в венчурyной отрасли были  и до Обамы (например,  бывший вице-президент США Эл Гор, работающий партнером в одном из самых известных венчурных фондов KPCB), то Обама может стать первым бывшим президентом среди венчурных капиталистов. В последний год на посту президента Обама ввел визы для тех, кто хочет развивать в США свой стартап, выделил $4 млрд на продвижение программирования в школах США, писал статьи про беспилотные автомобили, полеты на Марс и технологический прогресс. В 2017-м же в правление вступает Трамп, который уже удивил многих нестандартными решениями по формированию своей команды. В нее вошли и Питер Тиль (самый известный ангел в мире, получивший 10% Facebook за $500 000), и Элон Маск (основатель Tesla), и Трэвис Каланик (глава Uber). Но в целом технологическое сообщество изначально серьезно противилось назначению Трампа. Что неудивительно, учитывая его неоднозначное отношение к технологиям — зачастую он их просто не понимает, как в случае с призывами к запрету айфонов на волне скандала о шифровании данных. Венчурная индустрия и так не самое спокойное место. А с приходом к власти в США Трампа неопределенности в новом году станет только больше.